Формирование и оптимизация бюджета капиталовложений.

Крупные компании в подавляющем большинстве случаев имеют дело не с отдельными проектами, а с портфелем возможных в принципе, инвестиций.

Отбор и реализация проектов из этого портфеля осуществляется в рамках составления бюджета капиталовложений.

Этот процесс сопровождается необходимостью принятия во внимание ряда ограничений в отношении ряда параметров. Наиболее значимую роль играет фактор ограничения на объем источников финансирования.

Иными словами, имеется ряд возможных к внедрению инвестиционных проектов, однако объем капиталовложений ограничен сверху. В этом случае в портфель реализуемых проектов желательно включить наиболее эффективныепроекты, которые обещают получение возможного  наращения ценности фирмы.

На практике к формированию бюджета капиталовложений в основном используют подход, основанный на применении критерия IRR.

Применение критерия IRR к формированию бюджета капиталовложений

При этом методе все рассматриваемые проекты упорядочиваются по убыванию IRR.

Далее проводится их последовательный просмотр, в результате которого очередной проект IP_i, IRR_i которого превосходит стоимость капитала CC (cost of capital), отбирается для реализации. Затем рассма-тривается следующий проект IP_i+1, для которого IRR_i+1<=IRR_i и.т.д.

При этом нужно иметь в виду два обстоятельства.

Во-первых, поскольку возможности компании по мобиизации собственных средств ограничены, наращивание портфеля инвестиций приводит к необходимости привлечения внешних источников финансирования, т.е. к изменению структуры источников в сторону повышения доли заемного капитала.  При этом возрастает финансовый риск компании, что в свою очередь приводит к увеличению стоимости капитала.

Во-вторых, как уже отмечалось, внутреняя норма рентабельности очередных инвестиций (в силу упорядочения по их убыванию) снижается.

Таким образом, стоимость капитала возрастает, а внутренняя рентабельность рассматриваемых по порядку инвестиций убывает.

Очевидно, что если число проектов –кандидатов на включение в портфель велико, то наступит момент, когда IRR очередного проекта будет меньше стоимости капитала, т.е. его включение в портфель становится нецелесообразным.

Проиллюстрируем сказанное графически. Для этого построим два графика: график инвестиционных возможностей и график предельной стоимости капитала. Они помогут отобрать проекты для реализации.

а) График инвестиционных возможностей (investment opportunity shedule, IOS).

Пример.

Инвестиционный портфель фирмы NN содержит следующие проекты:

Поскольку чем выше значение IRR , тем существеннее резерв безопасности проекта, показатель IRR может быть использован для упорядочения проектов по степени их предпочтительности включения в инвестиционный портфель.

Предположим, что средневзвешенная стоимость капитала (WACC) равна 10%. Это означачает, что все анализируемые инвестиционные проекты потенциально приемлемы и при наличии источников финансирования могут быть включены в портфель.

Однако, проект IP6 является достаточно рисковым, т.е. имеет незначительный резерв безопасности. Если бы в фирме NN значение WACC было равно 15%, то последний проект был бы заведомо неприемлем.

б) График предельной стоимости капитала (marginal cost of capital,MCC) представляет собой графическое изображение средневзвешенной стоимости капитала (WACC) как функции объема привлекаемых финансовых ресурсов.

Как известно, любой источник имеет свою стоимость. Если для краткосрочного источника финансирования его стоимостью можно при определенных обстоятельствах принебречь, то для долгосрочного источника его стоимость отчетливо выражается некоторой процентной ставкой.

Если у фирмы есть заманчивые инвестиционные возможности , а собственных источников не хватает, приходится привлекать средства сторонних лиц (лендеров). Они оценивают текущий и последующий уровни финансовой зависимости и определяют ту стоимость источника, которую они считают целесообразным предложить заемщику.

При этом существует взаимосвязь – чем выше доля заемного капитала, тем выше уровень финансового риска заемщика и тем должен быть дороже привлекаемый источник.

Отсюда следует вывод: формирование инвестиционного портфеля не всегда следует принципу включения всех выгодных проектов, поскольку:

• · собственные источники финансирования ограничены;
• · привлечение заемного капитала повышает финансовый риск фирмы;
• · с ростом финансовой зависимости фирмы очередной внешний источник финансирования может быть мобилизован лишь под более высокую процентную ставку, что влечет за собой и повышение средневзвешенной стоимости капитала (WACC);
• · при достижении некоторого предела в соотношении собственных и заемных средств привлечение очередного объема заемного финансирования становится практически невозможным (например, процентная ставка и условия возврата средств будут непосильными для фирмы).

График МСС как раз и показывает зависимость между объемом финансирования и стоимость капитала:

Как видно из рисунка, первые 80 тыс.долл. можно привлечь под 11% годовых;

следующие 100 тыс.долл. – уже под 16%;

следующие 120 тыс.долл. – под 23%;

следующая сумма обойдется в 35% и т.д.

Комплектование инвестиционного портфеля осуществляется наложением графиков IOS и МСС:

Точка пересечения графиков IOS и МСС показывает предельную стоимость капитала, которую можно использовать в качестве ставки дисконтирования для расчета NPV при комплектовании инвестиционного портфеля.